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回归资产管理的本源

2013年11月25日 11:45

  巴曙松 国务院发展研究中心金融研究所副所长、中国银行业协会首席经济学家

  陈沁 财新特派纽约记者  

【对话背景】

  2013年,资产管理行业的转型面临深化。

  2012年可谓是资管新政频出,各类“创新”异常活跃的一年,资管牌照放开、渠道扩充整合、投资范围拓宽,开放的监管政策及日趋激烈的市场竞争,逐步打破了分业经营的壁垒,综合化经营成为资管机构的共同选择。

  根据十八届三中全会金融改革部署,在利率市场化人民币资本项目开放和逐步平稳国际化的大背景下,整个资产管理行业的产业链不断延伸,跨界竞争与合作将更为常态化。相应的监管政策也正在不断调整。

  在创新和监管不断赛跑的过程中,用国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松的话来讲,大资管时代正式来临。

  巴曙松及其团队历时八年对资产管理行业跟踪研究,于近期出版了《2013年中国资产管理行业发展报告》,被外界称作“中国资产管理行业的年度晴雨表”。

  该报告首先从整个中国资产管理行业宏观视角出发,初步勾勒了资产管理行业的业务链形态,并对分业经营壁垒消失后的公司治理和监管架构进行顶层设计,从利率市场化、人民币国际化、资金成本变化等角度论述了资产管理行业所面临的宏观环境变化及新的挑战;亦从资产管理行业的机构视角出发,对各子行业面临的机遇、挑战及未来发展路径展开讨论。

  近日,正在美国哥伦比亚大学出任高级访问学者的巴曙松在纽约接受了财新记者专访,回顾了中国资管行业发展历程,谈转型期的机遇与挑战,以及未来发展趋势。

  他认为,未来的核心竞争力在于主动管理,监管当局应着力于“完善市场规则、明确业务规范、减少摩擦成本”,各类机构应该根据各自的资源禀赋,差异化发展,回归资产管理的本源,满足社会财富管理趋向多元化的需求。

【对话摘登】

创新or套利

  财新记者:你持续八年跟踪研究资管行业,总体而言,你怎么评价中国市场资管行业的发展?

  巴曙松:资产管理业务形态包括从产品研发创新、渠道布局、企业内部组织管理到客户服务体验的各个阶段。整体来看,与成熟的海外市场相比,中国资产管理行业尚处于发展初期,争夺中游的通道业务资源依然是各家机构扩张资产管理规模的主要手段之一。

  中国资产管理行业经过了不同的周期和成长阶段。2008年以前,资产管理行业主要是投资二级市场的基金。2008年至今,银行理财、信托、券商资管的资产管理规模出现较快扩张,资管行业的准入门槛逐步降低,金融创新对实体经济的支持力度愈发显著。特别是2012年以来,资管行业进入到创新活动异常活跃的时期,形成了自上而下的行业放松管制和自下而上的探索突破相结合的发展趋势。

  在此之前,中国的资产管理行业总体是在机构监管格局下,由各自领域的监管机构主导不同领域的分工格局。在新一轮监管创新下,资管产业链原有的分业经营的分工结构被逐步打破,券商保险等机构可以直接开展公募业务,有实力的机构可以全产业链参与资产管理业务,涵盖从产品设计、投资管理到市场营销等环节,可以充分发挥规模效应和协同效应。

  资产管理行业的转型和结构调整,满足了实体经济日益多元化的金融服务要求,推动了多层次、市场化、竞争性的金融体系建设,增强了金融市场活力,为中国金融体系的改革和转型提供了很好的实践经验。

  财新记者:近年来,银行理财、券商资管、信托、基金子公司等业务发展很猛,但大部分是银行的通道业务,也带来疑惑,这能否算金融创新,还是本质上仅仅是监管套利?

  巴曙松:从历史的角度看,规避金融管制往往是金融创新的最初目的之一,反过来金融创新又成为金融监管体系完善的主要动力。

  在监管放松初期,资产管理市场短期将进入高竞争期,各类公司为抢占市场份额会大量开放新业务。

  从发展的起步阶段看,当年“银信合作”业务伊始,信托公司以其独有的金融功能,俨然成为了银行拓展中间业务和做大表外资产的“通道”。

  时过境迁,以银行为中心的金融同业合作业务已发生深刻变化,尤其是银监会8号文及即将出台的9号文,监管趋向严格化,使得作为“通道”的非银行金融机构需要提高自身的风险管理能力,而不宜按照“无风险套利”的思维开展通道类的银信合作、银证合作、银基合作等业务。

  从监管的角度看,套利是客观存在的,因为创新产品本身就有市场价格差异,如何防止金融机构在套利中的风险隐患才是关注重点。

  特别是这些风险隐患往往不被金融监管机构和金融机构自身关注,容易导致市场的大幅动荡,2013年6月底的货币市场大幅波动,从一个侧面暴露了这种套利过程中金融机构对流动性风险管理等经验的欠缺。

  当前国内监管体制以机构监管为主,随着改革的深化,逐渐暴露出诸多问题。不同监管部门之间、同一监管部门内部的监管不一致日益凸显。为了有效识别和防范金融风险跨领域传递,金融监管机构间需要加强沟通协调,建立有效的沟通协调机制,并确定以系统性金融风险防范与投资者权益保护为共同监管目标,对金融功能相同或相似的业务采取统一监管标准,促进公平竞争,防范监管套利、监管真空与监管重叠,防范与控制金融风险,更好地适应资产管理机构综合化经营的发展趋势和要求。

探路转型

  财新记者:你与企业界交流颇多,能否谈谈他们在财富管理方面的需求?

  巴曙松:企业界在财富管理方面的需求来自两个方面,一方面是企业自身的需求;另一方面是企业主的需求。

  2012年,中国对外直接投资创下流量878亿美元的历史新高,同比增长17.6%,远高于居民的QDII增速,反映了企业的国际化资产配置需求远远高于普通居民。

  其次,随着资本市场的发展,企业投融资需求非常多元化,需要财富管理机构加强金融创新,提供全方位的金融服务。但是国内的金融机构在这些过程中参与的比重较低,更多的是由外资机构主导。

  英国著名军事家托富勒曾经如此论述财富: “财富得之费尽辛苦,守则日夜担忧,失则肝肠欲断。”胡润富豪榜显示,中国的高净值人群中有50%以上是企业主。目前中国高净值群体的年龄主要集中在40-60岁,即通常所说的富一代,多为白手起家,在改革大潮中成长起来的,深感财富的来之不易,对于每一分财富特别在意,对于风险的偏好较低,关注财富保值和财富增值,倾向于银行机构。这是目前在高端财富管理市场上,私人银行占主导的原因之一。但是随着富一代退休,富二代登台,一方面财富传承的目标越来越得到关注,另一方面随着高净值群体年轻化,其对于多元化及灵活性的需求将增加,非银行机构发展机遇增多,例如信托在家族信托、遗产规划方面的需求凸显。

  财新记者:你在商业银行、券商、监管部门、智库都有工作经历,据你观察,目前几类金融机构的主动管理能力是否与企业的上述需求相匹配?大资管时代,中国应如何重新鼓励主动管理的制度环境?

  巴曙松:中国的资管行业有一个鲜明的特点:在信托、券商资管等行业大发展的背景下,以主动管理起家的基金行业发展相对停滞;技术含量较低、同质化程度较高的通道业务规模暴增,而主动管理型的受托资管规模反而停滞。

  究其因,其一是严格的审批机制和从紧的监管政策;其二是信托、券商资管等行业拥有监管政策不同带来的制度红利优势。信托和银行理财产品都是传统的“储蓄-贷款间接融资方式”的变体,不存在投资活动的风险和收益匹配特征,因此在严格意义上不能算是资产管理行为,从这个意义上看,整个资产管理行业的规模被人为夸大了。

  我们认为,未来能够在竞争中胜出的一定是具备核心竞争力的主动管理型机构,因此,需要在以下几个方面进一步改善主动管理的制度环境。

  首先,企业和居民进行财富管理的目的是多样的,这要求实现财富管理的手段和途径多样化,要求鼓励创新,满足不断细分的财富管理市场需求;其次,虽然广大居民和企业的财富管理意识正在得到提高和增强,但总体而言,整个社会对财富管理的认识还有待深入,这一方面需要花更大的力气进行社会范围内的宣传和投资教育;另一方面需要培育出更可靠的社会信托环境,培育出一批可靠的第三方财富管理机构。

  同时,我们还要更重视整体风险的可控和投资者利益的保护。哪怕是美国,金融系统性风险也在所难免,如何更大程度地保障各类投资者的利益,尤其是中小投资者的利益,是重视和深入探讨的问题。最后,需要统一监管政策,遏制恶意监管套利行为,在产品、销售、投资范围等方面放松对主动管理型机构的监管,促进各个资产管理子行业的公平竞争。

  对于监管机构来说,基于目前分业经营,分机构类型监管的现状,一方面需要增强不同监管机构之间的一致性,防止出现监管死角或重复监管;另一方面需要监管机构提升专业化、精细化监管能力,尤其是需要关注资产管理产业链上不同类型机构节点处的风险积聚,减少金融体系中的不稳定性。

  应当说“完善市场规则、明确业务规范、减少摩擦成本”是维持社会金融体系健康运转的本质要求,要实现这一点,一方面需要监管部门做好顶层设计,找出创新和监管的合理边界;另一方面需要市场在不断发展中成熟起来,由下而上地形成合理的业务规范。

未来格局

  财新记者:你提到在大资管时代,银行与券商在诸多方面将竞争激烈。如何判断券商、信托、保险等行业未来在主动管理方面的竞争格局,谁可胜出?

  巴曙松:2012 年年底,信托行业实现了跨越式发展,资产规模由2011年底的48114.38亿元增长至74705.55亿元,增长55.3%,成为第二大金融子行业。同年,证监会、保监会等监管机构相继出台了一系列“资管新政”,极大地拓展了上述行业的业务范围,使其资管业务与信托业务之间产生了很强的替代性。2012年保险行业的资产规模也突破了7万亿元,仅次于信托成为第三大金融子行业。

  在资产管理行业市场化改革背景下,对资产的主动管理水平将是各类资产管理机构在竞争中胜出的因素之一。但这需要各类机构根据自身核心竞争力和独特禀赋进行差异化竞争,主动投资管理能力并不是惟一出路,资产管理行业的产业链很长,每个环节都有可能涌现明星企业,例如道富银行就专注于发展基金托管业务,是全球最大的基金托管银行之一,托管资产达23.4万亿美元。以托管业务为依托,又形成了现金管理、金融资产管理、投资咨询等衍生业务。由此可见,在资产管理行业市场化改革中,各类机构可以开展泛资产管理业务的时点,需要金融机构具有长远的发展战略规划和经营思路,满足市场对多元化资产管理服务的需要,实现对全社会资产的有效配置和管理的角度出发,不能够只考虑短期经营业绩,不顾风险,疯狂发展通道业务或是不切实际地开展利润水平较高的主动投资管理业务。

  如果每个机构明确自身的核心竞争力和市场战略定位,回归资产管理业务的本源,基于自身的实际情况制定业务发展战略,会促进整个行业多元化的良性竞争环境的逐步形成。

  财新记者:2013年11月初,数十家获得试点资格的商业银行已先后发行了银行理财资产管理计划产品。这一“创新”与资产证券化相比,如何评价?

  巴曙松:与以往商业银行发行的理财产品相比,本次试点的银行资产管理计划最明显的特征是去预期化,即产品属于非保本浮动收益类型,既不提供保证承诺,也不保障本金,投资者需自担风险。随着中国利率市场化进程不断加深以及监管层对银行理财业务的逐步规范,银行理财产品摆脱当前按照预期收益率发行的模式,转向基金化、结构性的真正的资产管理产品,已经成为不可逆转的趋势。此外,银行资产管理计划的推出也满足了银行理财产品去通道化的需要。正是由于通道的存在,银行无法将单笔理财产品区分,由于将所有理财产品的资产放在每个银行的一个资产池内运作,每笔投资的收益无法计算,也无法就每笔理财产品的投资对客户进行充分的信息披露。

  实践中,往往只给客户一个固定的收益率,银行承担剩余的收益或损失。如此,事实上银行就向理财产品的持有人承担了隐性担保,理财产品也就变成了一种类存款,银行将自身的业务利润分给了客户,风险越来越积聚在银行。此次推出的银行资产管理计划可以直接对接每个项目,做到每笔项目的赢亏由客户承担,银行只收取手续费。银行资产管理计划涉及的资产出表,从理财产品时的负债业务变成真正的中间业务。

  从构建多层次多元化的金融体系角度来看,银行资产管理计划与资产证券化只是采取的形式不同,其金融创新的实质相似。相较于国内缓慢的资产证券化进程,银行资产管理计划的试点正是一种探索和经验的积累。如果试点能成功进行,随着中国市场的发展和资产证券化的逐步扩大,就可以通过先期积累的经验,以资产证券化的方式盘活银行体系将近10万亿元的存量信贷资产。

  本刊记者吴红毓然对此文亦有贡献

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