美国的“两房”机构

　　房利美和房地美（简称“两房”）是由美国政府支持的住房贷款机构。它们的特殊体制、结构和功能，既支持了美国住房市场，也给美国经济带来潜在风险和巨大损失。

　　“两房”的诞生及发展

　　“两房”诞生于20世纪经济大萧条时期，是政府拯救经济、促进住房市场发展的产物。1938年成立了联邦国民抵押贷款协会（简称房利美)。它起初是政府机构，限于收购联邦发放担保的房贷，以提高房贷流动性，增加房贷供给；并限于在资产负债表上持有房贷，不得转售。1966年后美国银行业房贷资金短缺，这促使政府探讨将资本市场资金引入房贷机构的可能性，并设计出创新机制：在房贷机构和资本市场间建立中介机构，收购零售房贷转换成债券，向投资者转售，用批发融资弥补存款流失。此举建立了房贷二级市场，改变了银行经营模式。

　　1968年国会将房利美一分为二，形成全国住房抵押担保协会（简称吉利美）和新的房利美。吉利美依然作为政府部门，而房利美则成为政府支持的私有企业（简称GSE），其功能是承购非政府担保房贷，并将之转化为债券向资本市场销售。1970年政府又成立了另一家GSE，即联邦房屋贷款公司（简称房地美）。从此政府形成了庞大的住房金融体系，包括政府拥有的吉利美及GSE——房利美和房地美，即“两房”。它们是房贷二级市场及证券化的核心，也是政府介入房贷市场的渠道。

　　“两房”的作用与缺陷

　　“两房”推动了房贷一级市场发展，增加了银行房贷。证券化二级市场则使银行将大部分房贷以房贷支持证券（MBS）形式转售给投资者，使房贷具有类似于国库券的流动性，成为银行主要融资手段，并增加了投资者资产与回报。“两房”债券及MBS的安全性、流动性及高回报率，使其成为投资者主要资产；银行持有这类资产既可提高资产流动性，又可提升负债流动性；“两房”担保的房贷利率更低，又促进了消费者购房。

　　但“两房”设计具有致命缺陷：其一，官方和私有企业一身二任，享受着各种政府优惠及隐性担保，同时又以担负股东利润最大化为目标。这使他们利用优惠条件从事高风险业务，谋取高额利润。其二，“两房”“大到不能倒”，却未受相应监管，资本严重不足。其三，业务过度集中房地产，抵御经济周期波动的能力相对较弱。

　　次贷危机使“两房”大量亏损，股票大幅贬值，融资成本上升，潜在风险彻底暴露。2008年9月财政部将“两房”国有化，并注资1895亿美元。随着美国经济复苏，“两房”从2012年一季度盈利，第二季度后不再向政府要求注资。

　　“两房”改革及未来

　　2011年2月美国财政部与住房城市开发部向国会提交《改革美国住房金融市场》报告，“两房”改革提上日程。目前国会正在考虑改革立法。2012年国会提出《政府支持企业（GSE）的未来，减少联邦政府成本》议案，并形成《关于改革“两房”的建议》。有如下备选方案：重新成为政府一部分；成为联邦住房贷款银行；分拆成若干小机构；转型为公用机构，由政府收费并担保；政府通过竞标方式发放更多GSE执照。由于改革涉及面广，并且存在改革和复苏的矛盾，所以改革最终结果的不确定性很大。

　　对中国的启示

　　政府在住房市场中的作用应限于制定政策、提供服务、加强监督和维护公平，确保房地产市场稳定发展。对提升住房拥有率目标要科学合理，实事求是，避免采取非常规措施强行刺激市场，造成房价泡沫。

　　清晰界定房贷机构盈利和社会功能。证券化机构只承担房贷流动性，不承担补贴住房者、提升住房拥有率功能。社会功能由政府承担。政府也不应具有盈利功能，其社会功能、担保资金来源及限度需明确，不留无限敞口。

　　确保房贷质量。证券化能否分散银行风险和降低系统性风险，取决于基础资产质量。

　　鉴于美国政府承诺担保“两房”债务及住房市场复苏，“两房”债券及MBS信用风险较低并会继续下降。随着“两房”债券减少，并且美联储大量购买，其市场需求强劲。此外，巴塞尔Ⅲ要求银行持有更多优质债券，也会增加对其需求。“两房”债券及MBS市场风险近期有限，但其价格泡沫及未来市场风险则是值得关注的问题。随着经济复苏，投资者风险偏好上升，有可能将资金从债市转投股市；而联储最终会停止购买“两房”债权及MBS，这都可能导致其价值下降。（作者为中国银行 陆晓明）